爱尔眼科-A：增长拐点显现但可持续性仍存疑

摘要： 摩根大通对爱尔眼科维持“中性”评级，目标价下调至12元。报告认为公司目前处于战略拐点，虽然2026年一季度运营显示复苏迹象，但收入增长的持续路径仍存在不确定性。

核心观点/结论：
公司战略已从扩建转向运营优化，预计未来两三年利润增长将超过收入增长。虽然具备品牌、医生生态和海外扩张等差异化优势，但受白内障业务拖累、商誉敞口及估值溢价影响，建议在屈光手术复苏或白内障手术企稳前保持观望。

经营与财务要点：

1. 一季度业绩复苏：2026年1季度收入与净利润分别同比增长6.1%和12.5%。
2. 业务表现分化：屈光项目领先，受益于全飞秒SMILEPro等高端手术带动价格上行；视光服务项目稳定，是持久的结构性增长引擎；白内障项目受医保价格下调拖累，仅增长1.15%，是主要结构性拖累。
3. 财务隐忧：商誉余额达94亿元（约占总资产26%），在消费环境挑战下，进一步减值风险不容小觑。

催化剂与风险：

1. 重要催化剂：寻求港股上市的计划，若成功将为全球扩张提供资金并扩大投资者群体。
2. 核心风险：商誉减值风险、眼科服务定价的监管审查、医疗纠纷、网络扩张执行风险及本土竞争加剧。