山西汾酒 2025 年年报点评：收入利润稳健增长，省外势能延续

摘要： 本报告点评山西汾酒 2025 年年报，认为公司收入与利润实现稳健增长，省外市场势能持续释放，玻汾与青花双轮驱动格局成型，长期发展逻辑稳固，维持“买入”评级。

核心观点/结论：
公司 2025 年业绩表现稳健，全国化进程稳步推进，在环山西市场基础良好。预计 2026/2027 年 EPS 为 10.22/10.65 元，当前股价对应 PE 分别为 13.9/13.4 倍。

经营与财务要点：

1. 财务表现：2025 年营业总收入 387.18 亿元（+7.52%），归母净利润 122.46 亿元（+0.03%）。毛利率 74.85%，归母净利率 31.63%。
2. 产品与区域：汾酒品牌收入 374.41 亿元（+7.72%）。区域上，省外市场收入 252.02 亿元（+12.64%），增长速度显著快于省内市场（-0.81%）。
3. 产品格局：玻汾大单品优势不变，青花 20 在次高端市场建立优势，青花 30 复兴版发展模式回归良性。

催化剂与风险：
核心风险包括：宏观经济波动导致需求修复不及预期、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损、行业竞争加剧影响盈利能力以及消费升级进程不及预期。