恩捷股份首次覆盖：隔膜需求景气，价格回升改善盈利

摘要： 本报告首次覆盖恩捷股份，给予“买入”评级。认为公司作为全球锂电隔膜龙头，受益于新能源车渗透率提升、储能大电芯需求增长及隔膜价格回升，盈利能力将逐步修复。

核心观点/结论：

1. 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级，预计 2026-2028 年归母净利润分别为 23.26/35.49/49.73 亿元，PE 估值低于可比公司均值。
2. 核心竞争力：公司全球锂电隔膜市占率超 30%，湿法隔膜市占率超 35%，凭借规模效应、高良率及首创的在线涂布技术，在成本和品质上具备领先优势。

经营与财务要点：

1. 需求端驱动：新能源车单车带电量提升及长时储能对大容量电芯的需求，将推动湿法隔膜应用占比进一步提升。
2. 价格与盈利：陶瓷涂覆隔膜价格自 2025Q3 起止跌回升，带动公司毛利率和净利率触底回升，盈利水平逐步修复。
3. 全球化布局：境外市场毛利率显著高于国内，公司通过建设美国、匈牙利等海外生产基地，旨在提升全球供应能力与业绩增长。

催化剂与风险：

1. 催化剂：隔膜提价节奏的加快、收购中科华联的进展。
2. 核心风险：行业竞争加剧导致盈利受限、下游需求不及预期、全固态电池等技术迭代风险、国际贸易摩擦加剧。