一周宏观：新一轮库存周期或已启动

摘要： 本报告分析认为，2025年下半年以来中国 PPI 增速见底回升，新一轮库存周期已进入上行通道。本轮周期具有显著的供给侧驱动特征，短期内库存将保持向上趋势，但中期的波峰高度与持续时长将高度取决于内需的走势。

核心观点：

1. 库存周期启动：PPI 与工业企业库存存在强同步性（PPI 领先约 10 个月），当前 PPI 回升预示补库周期开启，中游制造业需求将更加旺盛。
2. 供给侧驱动逻辑：不同于以往需求侧拉动的周期，本轮主由供给侧因素引发输入型通胀。美伊冲突平息后，原油化工产业链预计将迎来一波补库需求。
3. 宏观运行状态：3 月财政收入持续修复，支出结构显示“投资于人”效应增强（社保、科教文卫支出上升），而基建支出明显下降。

论据支撑：

1. 历史对比：回顾 2000 年以来 7 轮库存周期，平均时长 40 个月。对比 2021-2022 年需求偏弱的输入型通胀周期，本轮在 PPI 见顶后可能仍有短期补库惯性。
2. 需求分析：目前内需平稳，AI 相关外需拉动较强，叠加石油供给冲击后的补库压力，支撑短期库存上行。

局限性/风险：

1. 内需制约：若国内需求不足问题持续，本轮库存周期的高度和时长将弱于历史水平。
2. 外部冲击：地缘政治摩擦、输入型通胀的可持续性及其对企业利润的传导存在不确定性。
3. 政策风险：政策落地节奏及效果可能不及预期。