三星电子：一体化优势驱动 HBM4 份额提升及估值重估

摘要： 华泰证券首次覆盖三星电子并给予“买入”评级。报告认为三星电子正处于“技术修复+周期上行+治理改善”的三重共振阶段，核心逻辑在于其依托 IDM 一体化优势在 HBM4 世代实现份额修复，并受益于存储超级周期及韩国企业价值提升计划。

核心观点/结论：

1. HBM4 份额有望修复：三星利用“存储+逻辑+先进封装”的一体化闭环能力，可缩短认证周期并提升交付确定性，预计 2026-2028 年 HBM 份额将修复至 28%-30%。
2. 存储周期高弹性：在 AI 需求拉动的 DRAM/NAND 涨价周期中，三星凭借全球领先的规模优势和产能控制权，有望实现更高质量的增长。
3. 治理改革驱动估值上移：韩国“企业价值提升计划”将改善资本效率与股东回报，有助于缓解长期“韩国折价”，驱动估值中枢上移。

经营与财务要点：

1. DS（半导体）部门：核心增长引擎。存储业务在 HBM 及高端 DDR 驱动下量价齐升，预计 2026 年 HBM 销售额同比增长超 3 倍；Foundry 业务在 2nm 制程迭代及汽车电子（Tesla 等）领域寻求突破。
2. DX（设备体验）与 SDC（显示）部门：MX 业务聚焦 Galaxy AI 与折叠屏高端突围；SDC 逐步从手机依赖转向 IT、车载及 XR 多元增长。
3. 盈利预测：预计 2026/2027/2028 年归母净利润分别为 289.9/350.4/358.3 万亿韩元。

催化剂与风险：

1. 催化剂：HBM4 关键大客户认证落地、2nm 代工良率突破、韩国治理改革深化。
2. 风险：半导体周期下行、AI 需求不及预期、地缘政治及贸易摩擦。