📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本报告是对贵州茅台 2025 年年报的点评，指出公司 2025 年整体营收与净利出现小幅下滑，特别是 2025 年第四季度收入下滑明显，但直销渠道表现显著领先于批发渠道，显示公司渠道改革正在加速推进。
核心观点/结论：
维持“买入”评级。预计公司 2026/2027 年 EPS 为 66.27/69.18 元，对应 PE 为 22/21 倍。
经营与财务要点：
- 业绩表现：2025 年营业总收入 1720.54 亿元（同比 -1.2%），归母净利润 823.2 亿元（同比 -4.53%）。其中 2025Q4 营收 411.5 亿元（同比 -19.35%），归母净利润 176.93 亿元（同比 -30.34%）。
- 渠道改革：2025Q4 直销收入同比增长 26.84%，而批发收入同比下降 58.19%，直销渠道表现显著领先，渠道改革加速。
- 盈利能力：2025Q4 归母净利率下滑 6.79pct 至 43%，毛利率同比下降 2.03pct 至 90.99%，主要受产品结构下移、生产成本上涨及销售费用率提升（增加广告宣传及市场费用）影响。
催化剂与风险：
核心风险包括：宏观经济波动导致需求修复不及预期、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损、行业竞争加剧导致盈利能力受损以及消费升级进程不及预期。