由“资金和负债驱动”的债市行情还能走多远？——利率周报

摘要： 本报告分析了当前债市上涨行情的驱动因素，认为本轮行情由资金持续宽松和债基负债扩容共同驱动。目前市场呈现出配置盘阶段性止盈、交易盘（基金、券商）接力抱团的特征，在超额流动性尚未明显回落前，债市仍处于偏多环境，持有长久期国债和政金债仍为最优解。

核心观点：
债市仍在上涨时间窗口期，当前主导核心矛盾为“资金利率和负债流”。虽然银行配置盘因计息负债成本刚性以及为承接特别国债而提前腾挪空间导致阶段性卖出，但交易盘在资金宽松和ETF负债扩张推动下承接意愿强，上涨逻辑尚未结束。

论据支撑：

1. 资金面极度宽松：大型银行净融出资金余额处于历史较高分位数，资金利率持续低位。
2. 交易结构转换：政金债ETF份额加速扩张，且券商国债净买入规模达近期最高，显示行情已转向交易盘接力。
3. 品种表现分化：长久期国债和政金债收益明显高于加杠杆持有信用债。

局限性/风险：

1. 流动性拐点：关注央行通过OMO、MLF等工具净回笼导致银行融出规模趋势性下降。
2. 负债端压力：存单提价若伴随银行负债压力抬升，可能引发行情结束。
3. 政策扰动：央行风险提示若导致资金实质性收紧，或宏观调控力度超预期导致基本面改善，将带来波动。