微创机器人-B首次覆盖报告：国产手术机器人龙头，全球商业化加速

摘要： 本报告首次覆盖微创机器人-B，给予“增持”评级。公司是全球唯一实现腔镜、骨科、泛血管、经自然腔道和经皮穿刺五大手术机器人赛道全覆盖的龙头企业，目前全球商业化已进入规模落地阶段。

核心观点/结论：

1. 全赛道布局与商业化突破：公司在五大“黄金赛道”均有产品布局，旗舰产品图迈、蜻蜓眼和鸿鹄已获批上市。其中图迈腔镜手术机器人在海外市场扩张强劲，订单量呈指数级增长。
2. 技术差异化优势：构建了远程手术（图迈远程为全球首个获批）和AI赋能（MicroGenius多模态自主手术大模型）的竞争壁垒，且国产产品在成本上较达芬奇等外资产品具备更高性价比。
3. 市场潜力巨大：国内手术机器人渗透率远低于美国，随着配置证管理放宽及国家医保局价格立项指南的发布，国产替代空间广阔。

经营与财务要点：

1. 营收高速增长：2025年总收入5.51亿元（同比+114.2%），海外市场销售收入增长显著。
2. 盈利能力优化：2025年毛利率从34%提升至48%，净亏损由6.47亿元收窄至2.54亿元，自由现金流在2025年下半年实现净流入，预计将逐步达成扭亏。
3. 财务预测：预测2026-2028年收入分别为12.02/16.67/22.80亿元，归母净利润分别为0.17/1.93/3.83亿元。

催化剂与风险：

1. 催化剂：全球商业化装机量的持续放量、AI自主手术技术的进一步突破、国内医疗服务价格项目的落地。
2. 风险：研发进展不及预期、商业化进程低于预期、外汇波动风险。