贵州茅台 2026 年一季报解读会议纪要

摘要： 本次会议重点解读贵州茅台 2026 年一季报，认为公司实现了高质量的“双增”开局，市场化改革成效显著，通过 iMoutai 拓宽用户基盘并提升直销比例，有效化解了市场此前的悲观预期。

核心观点/结论：

1. 改革成效显著：直销比例提升至 64%，其中 iMoutai 贡献突出，推动经销商由单纯赚取价差的代理模式向平台化服务商模式转型。
2. 量价表现稳健：一季度实现收入增长 6.3%，利润增长 1.5%。飞天茅台在 3 月底提价，且测算一季度茅台酒销量增长 20% 以上，且发货节奏良性，不存在透支全年量的情况。
3. 长期投资逻辑：供给稀缺性未改变，未来通过市场化拓圈找到新增需求，有望带动市场价格及出厂价进入上涨周期。

经营与财务要点：

1. 用户破圈：iMoutai 一季度新增注册用户 1400 万，且 25-40 岁年轻用户占比超过一半，有效扩大了用户基本盘。
2. 指标解读：合同负债下降主要受非标产品分销取消及发货节奏控制影响，而非打款意愿下降；应收账款下降显示国资经销商打款情况正常。
3. 资本策略：承诺分红率 75% 并实施中期分红，股东回报率对绝对收益资金具有强吸引力。

催化剂与风险：

1. 催化剂：二季度非标产品代售模式全面落地、中秋旺季通过 iMoutai 放量、市场价格上行触发出厂价跟涨。
2. 风险：非标产品价格波动、市场需求恢复节奏低于预期。