黄山旅游：稀缺资源禀赋筑基，内外共振驱动成长

摘要： 本报告对黄山旅游（600054.SH）进行深度分析，认为公司凭借稀缺资源禀赋，在交通网络优化和核心项目落地的驱动下，正迈入高质量发展新时期，维持“买入”评级。

核心观点/结论：
公司依托黄山风景区稀缺资源，构建了景区、索道、酒店、旅行社、餐饮的全链条业务矩阵。随着2026年东大门索道投运、高铁路网加密及北海宾馆重启，公司有望实现“三铁合一”的黄金旅游廊道，大幅提升景区承载能力与客流规模，驱动经营基本面持续向好。

经营与财务要点：

1. 业务协同：索道及缆车业务为核心利润来源，毛利占比长期在60%以上。景区、酒店及徽菜业务协同发展，形成多元营收格局。
2. 外部红利：法定节假日增加及春秋假推广提升了国内旅游需求；国际航线扩容有望带动入境游复苏，缓解山下酒店经营压力。
3. 财务影响：2025年起试行资源有偿使用费新政，由原定额征收改为按收入比例征收，预计2025-2026年每年减少利润总额约5000万元。

催化剂与风险：

1. 催化剂：东大门索道建成开放、金建高铁兰建段开通运营、滨江东路12号高端酒店稳步推进。
2. 风险：客流增长不及预期、徽菜业务扩张与运营成效不及预期、酒店板块项目改进节奏延迟、盈利预测假设不成立。