📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本报告对中国电信行业进行深度分析，认为行业整体增长有限，但具备丰厚的派息吸引力。核心逻辑在于传统电信业务收入趋于饱和，且2026年受增值税调整影响利润短期承压，但资本支出下降将驱动2027年后利润率改善。
行业主线：
- 增长承压与估值逻辑转变：传统电信服务收入饱和，2026年受增值税影响利润同比下滑，投资逻辑由增长驱动转向高股息驱动。
- 资本支出结构优化：三大运营商传统资本支出持续下降，但算力资本支出（云/IDC/AI）预计仍将上升，展现AI战略承诺。
- 个人业务“反内卷”：通过清理低价流量卡、设置流量上限等手段，推动ARPU值回升，利好长期盈利能力。
关键变化与分歧：
- 利润拐点预期：预计2026年为利润低谷，2027年起受益于资本支出下降带来的折旧减少及国企改革，利润将重新回正。
- AI/云业务贡献：工业互联网（云/IDC）仍是核心增长点，但云业务面临互联网同业激烈竞争，增长节奏存在分歧。
受益方向与风险：
- 受益方向：首选中国移动-H（受增值税影响最小，股息收益率最高），次选中国联通-H（估值最低，派息率上行空间大）。
- 核心风险：美国投资限制；宏观经济疲软影响消费意愿；AI服务缺乏突破导致云收入增长不及预期。