哪些行业出口涨价能有效带动 PPI 回升？——债市风向标系列分析

摘要： 本报告系统探究了我国出口价格向 PPI 传导的行业特征及联动机制，旨在通过构建出口行业价格跟踪框架，为观察 PPI 走势及债市定价提供行业层面的指引。

行业主线：

1. 传导机制分析：建立了“外需景气度 $\rightarrow$ 产成品价格 $\rightarrow$ 原材料价格 $\rightarrow$ PPI 变化”的传导链条，并利用完全消耗系数验证了中游原材料行业的高传导特性。
2. 核心驱动行业：识别出有色、化工、黑色三大中游原材料加工业为“高权重-高传导”双高行业，是出口价格影响 PPI 的核心通道，合计贡献近一半的拉动作用。
3. 传导效率分化：揭示了“高依存 $\neq$ 高传导”的现象。计算机电子、汽车等新兴制造业虽出口依存度高且权重大，但受限于竞争格局及加工贸易模式，传导系数较低。

关键变化与分歧：

1. 结构性错配：分析认为 2025 年出口涨价行业（如计算机电子）与高传导通道（如化工、黑色）之间存在结构性错配，导致外需支撑未能及时带动 PPI 回升。
2. 输入性通胀判断：认为原油带来的输入性通胀在二季度将充分反映，后续 PPI 的修复关键在于涨价动能是否从“低传导通道”切换至“高传导通道”。

受益方向与风险：

1. 关注方向：建议重点关注传导系数较高的劳密型商品出口景气修复，以及 PPI 权重较高且尚未涨价的电气机械、汽车制造业。
2. 核心风险：外需下行、汇率波动、关税政策变化以及模型测算偏差。