海西新药首次覆盖研究报告

摘要： 申万宏源首次覆盖海西新药，给予“买入”评级。公司采取“仿制药筑基，创新药致远”战略，利用稳健的仿制药现金流反哺创新药研发，核心管线聚焦全球首创的眼底病口服小分子及多靶点抗肿瘤药物。

核心观点/结论：
公司正处于创新药兑现前期。核心项目HXP056为全球首创的口服眼底病小分子药物，旨在解决抗VEGF疗法需频繁眼内注射的临床痛点，目前处于II期临床阶段；C019199为多靶点抗肿瘤免疫调节剂，首发适应症骨肉瘤预计2026年上半年开展III期临床研究。

经营与财务要点：

1. 仿制药业务稳健：连续5年实现盈利，2025年营业收入5.82亿元（+25%），净利润1.77亿元（+30%），毛利率稳定在80%以上，为创新药研发提供现金流支撑。
2. 创新药研发平台：依托MultiSel-Opt小分子创新药物研发平台，专注于炎症反应及免疫调节，优化药物在疾病部位的分布。
3. 估值测算：采用自由现金流模型（FCFF）进行绝对估值，目标市值234.77亿港元，较2026年4月23日市值有40%的上涨空间。

催化剂与风险：

1. 催化剂：HXP056的临床进展与数据披露、C019199的临床推进及潜在的对外授权合作。
2. 风险：研发失败或进度不及预期、集采导致业绩波动、行业竞争恶化。