老百姓：2025年不及预期，但Q126业绩较好；持续推进门店网络优化

摘要： 本报告点评老百姓 2025 年全年及 2026 年第一季度业绩。认为 2025 年收入符合预期但净利润受商誉和土地减值拖累不及预期；Q1 2026 业绩表现较好，净利润略超预期，主要得益于门店网络优化与降本增效推动的利润率扩张。

核心观点/结论：
维持“买入”评级，目标价从 21.70 元小幅下调至 19.40 元。公司基本面预期未变，将继续专注于门店转型、网络优化及提升供应链效率，预计今年新开店 300-400 家，收购 500 家，增加 1200 家加盟店。

经营与财务要点：

1. 业绩波动：2025 年收入 222 亿元（同比-0.54%），归母净利润 3.82 亿元（同比-26.4%）。Q1 2026 收入同比增长 0.85%，归母净利润同比增长 5.27%。
2. 门店动态：2025 年直营店净减少 249 家，加盟店净减少 53 家。但同店销售增速在 Q1 2026 已改善至 2.1%。
3. 毛利压力：受 DTP 和线上销售占比扩大的影响，零售与分销毛利率出现同比下降。

催化剂与风险：

1. 政策风险：国家医保报销范围、价格政策及药店分类管理政策的影响。
2. 经营风险：药品运营合规性导致医保定点资格或经营许可受损。
3. 竞争与渠道风险：地方性龙头崛起增加跨区经营难度，以及医药电商对线下客流的分流。