甘李药业：胰岛素龙头引领国产替代，创新管线积极推进

摘要： 本报告对甘李药业进行首次覆盖并给予“买入”评级。公司作为国内胰岛素龙头，在经历首轮集采冲击后已实现扭亏为盈，目前处于量价齐升的恢复期，并通过前瞻的国际化布局和差异化的创新药管线构建长期竞争力。

核心观点/结论：

1. 集采逻辑反转：续约轮胰岛素产品实现量价齐升，且覆盖医疗机构数持续扩大，业绩确定性显著增强。
2. 国际化进程加速：甘精胰岛素等产品在欧盟、新兴市场获批或进入审评，海外市场有望成为核心增长点。
3. 创新管线领先：重点在研的第四代胰岛素周制剂 GZR4 和 GLP-1RA 双周制剂博凡格鲁肽（GZR18）均进入 III 期临床，有望打造第二增长曲线。

经营与财务要点：

1. 盈利能力修复：公司净利润呈“V型”修复，2024年归母净利润同比增长 80.8%。预计 2025-2027 年归母净利润分别为 11.50/14.10/16.95 亿元。
2. 业务结构：生物制品（原料药及制剂）为绝对核心，营收占比约 90% 以上；同时拓展口服降糖药（SGLT2i、DPP-4i）及医疗器械配套业务。

催化剂与风险：

1. 核心催化剂：GZR4 和 GZR18 的获批上市进度；巴西 PDP 项目等国际化产能本土化布局的落地。
2. 主要风险：产品集采进一步降价、创新药研发进展不及预期、海外商业化进程受阻。