线上平台 4Q25 回顾及 AI 投入评估行业交流纪要

摘要： 本次会议回顾了线上平台 4Q25 业绩表现，重点探讨在行业估值处于低位且各平台加大 AI 投入的背景下，如何客观评估 AI 投入对利润的影响及其对中长期投资价值的意义。

行业主线：

1. 业绩与预期：4Q25 多数公司业绩符合或略超预期，但市场对 2026 年盈利展望有所下调，主要受 AI 投入增加导致利润受压及竞争格局扰动影响。
2. 分赛道观察：广告行业 AI 赋能深化，结构性红利明显；游戏行业受益于应用商店降佣和版号充裕，看好结构性机会；在线音乐竞争加剧（字节系冲击），估值范式发生转移。
3. AI 投入逻辑：AI 投入正成为市场估值惩罚的焦点，会议认为应从 Input（组织基因、资源禀赋、主业韧性）而非短期 Output（单次模型表现）来预判长期 ROI。

关键变化与分歧：

1. AI 估值分歧：市场纠结于 AI 投入是导致利润侵蚀的“资本泡沫”，还是未来的增长动力。会议提出区分“已产生确定商业模式的投入”与“防御性/早期探索性投入”。
2. 出海业务认知：海外泛娱乐社交公司基本面具有韧性，虽受地缘政治影响估值受压，但新业务（如 SaaS 电商、AI 编程社区）正在改变估值逻辑。

受益方向与风险：

1. 受益方向：AI 业务已实现实实在在 ARR 转化（如快手可灵、美图）；具备长期持续布局能力且被市场错杀的互联网龙头（如腾讯）。
2. 核心风险：AI 投资 ROI 低于预期；地缘政治导致外资流出及出海业务受阻；行业竞争进一步加剧导致利润率下滑。