恒誉环保（688309）深度报告：热裂解领域龙头，设备与运营双轮驱动业绩高增

摘要： 恒誉环保是全球领先的热裂解一体化解决方案供应商，专注于废轮胎、废塑料及污油泥等多种有机固废的资源化处置。公司通过“设备销售+项目运营”的双轮驱动战略，在2025年迎来业绩拐点，进入高速增长阶段。

核心观点/结论：
首次覆盖，给予“买入”评级，目标价 111.8 元。公司凭借深厚的技术积累和全球化布局，在资源循环利用万亿市场中具备极大成长空间，受益于环保政策东风及油气价格波动带来的利好，业绩增长动能强劲。

经营与财务要点：

1. 业绩高速增长：2025 年营业收入 2.95 亿元（同比增长 90.67%），扣非净利润 3091 万元（同比增长 123%）。
2. 双轮驱动模式：公司从单一的设备销售转向“设备销售+项目运营”。2025 年运营项目营收占比提升至 40.9%，其中合晟环保废轮胎项目拟扩产至 16 万吨/年，预计 2027 年业绩将迎来爆发式增长。
3. 技术护城河：拥有热分散、热气密、防聚合等核心专利技术，解决了行业易结焦、动态密封难等痛点，曾获国家科学技术进步奖二等奖，并获评国家级专精特新“小巨人”企业。
4. 多赛道布局：除核心的废轮胎和废塑料热解外，公司还拓展至污油泥处置及钛尾矿资源化利用等新领域。

催化剂与风险：

1. 催化剂：废轮胎及钛尾矿运营项目陆续达产；全球废塑料化学回收市场在欧盟等政策驱动下进一步放量。
2. 风险：项目建设和投产进度不及预期；下游环保产业投资波动；环保政策调整；海外贸易保护主义影响。