思源电气 2025 年年报点评：国际业务突飞猛进，高速成长正当时

摘要： 本报告对思源电气 2025 年年报进行点评，指出公司国际业务进入兑现期且国内基本盘稳健，业绩增长强劲，维持“买入”评级。

核心观点/结论：
公司 2025 年实现营收 215.4 亿元（同比 +39.3%），归母净利润 31.5 亿元（同比 +53.7%）。受益于全球电力设备 supercycle，海外市场高速增长，特别是北美 AIDC 市场突破超预期。预计 2026-2028 年归母净利润将持续高速增长，给予 2027 年 35x PE，目标价 285.5 元/股。

经营与财务要点：

1. 国际业务高速增长：25 年海外营收 58 亿元（同比 +86%），毛利率 35.24%。北美 AIDC 市场高压电力变和罐式断路器实现批量接单，超级电容进入放量阶段。
2. 国内业务稳中有增：25 年国内营收 157 亿元（同比 +28%）。受益于“十五五”电网投资，750kVGIS、SSC 及构网型储能等新品开始放量，产品矩阵丰富赋能份额提升。
3. 财务质量优化：规模效应与精细化管理使期间费用率下降；合同负债 29.8 亿元（较年初 +25.6%），订单储备充裕。

催化剂与风险：

1. 催化剂：27 年北美业务加速突破，国内 1000kVGIS 等高端产品研发进展。
2. 风险：海外订单交付不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧。