四川科伦药业：FY25业绩好于预期，API与输液业务见底回升

摘要： 高盛将四川科伦药业评级上调至“买入”，目标价上调至 47 元。报告认为公司两大核心业务（API 和输液）呈现好于预期的趋势，且当前市场对母公司的估值折价过度，stub 价值接近于零。

核心观点/结论：

1. 评级上调：将评级从“中性”上调至“买入”，目标价由 39 元上调至 47 元，隐含约 30.8% 的上涨空间。
2. 估值修复：公司 NAV 折价从 2023 年的 -17% 扩大至 2025 年的 -41%，认为在传统业务触底回升的背景下，该折价水平过高。

经营与财务要点：

1. API 业务回暖：青霉素相关 API 价格反弹 10%，预计 26E-28E 的综合 ASP 将有所提升，足以抵消成本增加，从而带动 EPS 增长。
2. 输液业务稳定：区域 VBP 已结束，且认为国家 VBP 因运输半径问题难以实施；同时高端输液产品保持增量增长。
3. 财务预测：基于业务回升，上调了 2026-2028 年的营收和净利润预测。

催化剂与风险：

1. 催化剂：API 价格上涨、创新药研发及商业化进度加快、VBP 政策更新。
2. 核心风险：创新药研发或商业化不及预期、API 价格再次下跌、输液产品被纳入国家 VBP。