大中华区半导体：旧内存（Old Memory）持续存在的不对称风险分析

摘要： 本报告分析了大中华区及亚太地区“旧内存”（Legacy Memory）市场的投资机会与风险，重点探讨了 MLC NAND、NOR Flash 与 DDR4 的定价趋势及竞争格局，并对相关半导体标的进行了估值更新。

行业主线：

1. 产品偏好：在旧内存领域，倾向于 MLC NAND 和 NOR Flash 胜过 DDR4。预计 MLC NAND/NOR 的定价权将在 2026 年第二季度加速提升。
2. DDR4 趋势：DDR4 价格在第二季度预计有 60% 的涨幅，但随后在下半年将出现增速放缓。

关键变化与分歧：

1. 先进封装机遇：Intel 的 EMIB-T 技术为传统 DRAM 厂商带来了硅电容（Silicon Capacitors）的新增长点，特别是 AP Memory 在此领域具备显著潜力。
2. 供应格局变化：市场传闻 Kioxia 将在三星之后退出 MLC NAND 市场，导致供应极度紧张，利好具备产能重新分配能力的厂商（如 Macronix）。

受益方向与风险：

1. 受益方向：重点关注受益于定价上涨和新技术应用的 Macronix、AP Memory、PSMC 及兆易创新。
2. 核心风险：终端需求（如 PC、服务器）波动导致价格快速回调；Intel EMIB-T 的量产执行风险及良率问题；内存周期滚动时的波动性。