哔哩哔哩-W：盈利元年启幕，AI赋能下的高粘性社区价值重估

摘要： 本报告对哔哩哔哩-W（09626.HK）进行深度分析，认为公司已进入盈利元年，核心逻辑在于AI技术赋能下的商业化升级与高粘性社区价值的重估，维持“增持”评级。

核心观点/结论：
公司商业化处于提速期，AI有望显著提升内容创作效率并丰富商业化手段，对广告和游戏业务产生深远影响。预计2026-2028年总收入将维持约10%的稳健增长，归母净利润将实现快速增长，分别达到16.39/25.85/36.50亿元。

经营与财务要点：

1. B端商业化：广告收入已成为核心支柱，增长由流量扩张转向商业化能力提升。AI通过“Insight Agent”和“星辰AI”平台提升广告变现效率并降低投放成本。
2. C端生态：用户群体年轻化且粘性极高，PUGV内容生态稳固。通过发力中长视频、动画短剧及视频播客尝试破圈，增强社区忠诚度。
3. AI赋能：C端通过推荐算法优化、AIGC工具“花生AI”降低创作门槛及AI原声翻译推动国际化；B端通过智能投放和AIGC素材生成实现量价齐升。

催化剂与风险：

1. 催化剂：新游戏发布节奏、AI商业化工具的落地效果。
2. 风险：用户增长不及预期、游戏流水低于预期、政策合规风险及测算偏差。