凯莱英（6821.HK）：小分子CDMO稳步增长，新业务拓展顺利

摘要： 民银国际首次覆盖凯莱英，给予“买入”评级，目标价135.59港元。报告认为公司在深耕小分子CDMO基石业务的同时，在新兴业务（特别是TIDES领域）取得重要突破，有望驱动业绩加速成长。

核心观点/结论：
首次覆盖给予“买入”评级。公司小分子CDMO业务在新冠大订单影响消除后将回归稳健增长；同时，化学大分子和生物大分子业务订单增长迅猛，尤其是受益于全球GLP-1减重药物研发热潮，公司在多肽和寡核苷酸领域的产能释放将成为核心增长驱动力。

经营与财务要点：

1. 小分子CDMO：公司凭借连续性反应和生物酶催化技术形成壁垒，2025年收入47.35亿元，预计2026年小分子PPQ项目达16个。
2. 新兴业务：涵盖化学/生物大分子CDMO、制剂CDMO、临床CRO等。2025年新兴业务营收19.29亿元（同比+57.3%），其中化学大分子营收增长123.7%。公司正积极扩充多肽固相合成产能，预计2026年底增至69,000L。
3. 财务预测：预计2026-2028年营收分别为80.40/93.74/110.52亿元，归母净利润分别为14.19/17.13/21.52亿元。

催化剂与风险：

1. 催化剂：礼来口服GLP-1小分子药物Orforglipron的商业化落地（公司为其核心生产合作方）；ADC商业化车间于2026Q2交付。
2. 风险：临床或商业化项目运营风险、产能落地不及预期、地缘政治风险及行业竞争加剧。