📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 高盛首次覆盖小马智行 H 股并给予“买入”评级，同时重申其 ADR 的“买入”评级。报告认为小马智行作为自动驾驶出行头部供应商，受益于 Robotaxi 车队扩张、城市布局拓展及商业模式迁移，预计 2025-2030 年收入将实现 100% 的年均复合增长。
核心观点/结论：
- 评级与目标价：ADR 目标价 30 美元，H 股目标价 234 港元。
- 增长驱动力：核心驱动因素包括 Robotaxi 车队规模扩张、全球 20 多个城市的业务布局、自研 PonyWorld 世界模型 2.0 的能力提升以及与资产所有者、车企和运营商的合作深化。
经营与财务要点：
- 规模目标：计划到 2026 年底部署超过 3,000 辆 Robotaxi 车队。
- 商业模式：从自营车队逐步迁移至“车队所有制”模式（资产所有者承担资本支出）及对外授权解决方案，以加速规模扩张。
- 财务预测：预计 2032 年 Robotaxi 收入将达到 40 亿美元（占总收入 94%）；净利润预计在 2029 年转正，并在 2032 年达到 13 亿美元。
催化剂与风险：
- 催化剂：与如祺出行等合作伙伴的车队交付、与 Uber 在欧洲启动服务的合作进展、Robotaxi 商业化应用提速。
- 核心风险：国内外车队扩张速度慢于预期、监管法规限制、商业模式迁移不及预期、行业竞争加剧。