FormFactor 业绩前瞻与 CPO 测试技术深度分析

摘要： Citi 维持 FormFactor (FORM.O) “买入”评级，将目标价从 98 美元大幅上调至 150 美元。报告重点探讨了公司在 AI 驱动的 HBM 竞争及 CPO（共封装光学）测试领域的领先地位，并基于 CPO 收入预期上调了 2027 年的 EPS 预测。

核心观点/结论：

1. 估值上调：基于对 2027 年 EPS 的重新预测（3.16 美元 vs 市场共识 2.25 美元）及 AI 收入占比提升，给予 46x P/E，目标价上调至 150 美元。
2. AI 收入占比快速提升：预计 AI 相关收入在 2026 年和 2027 年将分别达到 2.65 亿和 4.93 亿美元，占总收入比例将从 29% 提升至 44%。

经营与财务要点：

1. CPO 测试“左移”战略：行业正向早期阶段转移测试以降低风险。FormFactor 与 Advantest 及 Tokyo Electron 共同开发的 TRITON 工具在 PIC 晶圆测试阶段（Insertion 1）已成为领先方案，实现了从实验室到工厂的过渡。
2. HBM 核心竞争力：公司是唯一能实现 11Gbps 高并行测试的厂商，在 HBM 最终堆栈测试中具备较强的份额防御和扩张能力。
3. 产品线扩展：除内存外，GPU 验证预计在 2026 年下半年带来份额增长，ASIC 机会将在 2027 年进一步释放。

催化剂与风险：

1. 催化剂：5 月 11 日的投资者日（Investor Day），市场将关注探针卡市场展望、AI 驱动因素及新 TX 工厂带来的毛利率提升。
2. 风险：HBM 市场增速低于预期、最大客户份额流失以及智能手机和 PC 市场的需求疲软。