银行｜穿越周期，寻找精细化收益

摘要： 本报告基于量化回测构建银行业投资框架，探讨通过基本面-估值因子与宏观择时模型，实现银行股投资组合风险收益特性的改善及穿越周期能力。

行业主线：

1. 量化因子策略：通过参数化基本面投研框架，回测证明低“PB/ROE”和高“（拨贷比-不良率-关注率）× 股息率”等基本面-估值策略能有效改善组合的风险收益特征。
2. 宏观择时机制：引入PMI和10Y国债利率作为择时因子，构建类似“美林时钟”的四象限模型，在不同宏观周期（景气、走弱等）切换对应因子策略，可进一步提升年化收益率和夏普比率。

关键变化与分歧：

1. 短期逻辑：当前制造业PMI回升（处于高分位）且利率中低，短期内业绩因子有望占优，关注业绩增长具备比较优势的品种。
2. 中长期逻辑：银行股的价值体现在稳定回报属性、股息与利得收益，以及与宽基指数低相关性的资产配置特征。

受益方向与风险：

1. 受益方向：低估值、高股息、资产质量稳健且具备业绩弹性且符合当前宏观择时条件的上市银行。
2. 核心风险：宏观经济增速大幅下行、银行资产质量超预期恶化、监管与行业政策的不利变化以及历史数据回测偏差。