海外医疗器械龙头 2025 年报总结分析

摘要： 本报告通过对 22 家海外医疗器械龙头公司（涵盖平台型、设备类、耗材类及 IVD 类）的 2025 年报进行总结分析，指出海外器械呈现“平台稳、设备承压、耗材分化、IVD 探底”的四分结构。

行业主线：

1. 分赛道表现分化：平台型公司增长稳健；设备类中手术机器人（如直觉外科）增速亮眼，但传统影像设备受中国市场招标周期延长及国产竞争影响承压；耗材类中心血管（电生理 PFA 术式推广）与 CGM 赛道高增长；IVD 类整体受新冠高基数及中国政策影响普遍承压。
2. 商业模式差异：海外龙头经常性收入（服务、耗材）占比高（如 GE 医疗 > 50%，直觉外科高达 75%），而国内厂家经常性收入占比普遍较低，提升空间较大。

关键变化与分歧：

1. 中国市场预期谨慎：多数海外设备龙头对 2026 年中国业务持审慎态度，预计由于集采范围扩大和竞争加剧，短期业绩将继续承压。
2. IVD 筑底逻辑：结合海外企业观点，预计国内 IVD 景气度在 2026 年存在逐步筑底并边际改善的可能。

受益方向与风险：

1. 受益方向：看好国产心血管（电生理、神经介入、心衰等）及 CGM 企业的长期成长空间；国产设备厂家有望在市场压力下加快国产替代进程。
2. 核心风险：地缘政治负面因素、财政支出低于预期、部分区域集采降价以及产品技术迭代风险。