中国券商行业：补涨时刻已至

摘要： 大摩认为近期中国券商运营趋势与估值倍数的明显分化将带来显著的重新评级（re-rating）机会。

行业主线：

1. 市场活跃度显著提升：2026年一季度 A 股 ADT 同比增长 71%，大幅高于 2025 全年水平；同时 HK 和 A 股 IPO 及再融资规模均出现大幅回升。
2. 资金流向改善：权益类和混合类基金新发规模同比增长 42%，表明散户投资意愿已转化为更强的机构资金流入。
3. 盈利能力支撑：券商整体利润有望在当前环境下维持，以中信证券为例，其 1Q26 营收和利润均预告出现大幅反弹。

关键变化与分歧：

1. 投行业务集中度提高：头部承销商费用集中度增加，中信证券、中金公司、华泰证券市场份额分别提升 4.2、3.9 和 1.9 个百分点。
2. 衍生品业务分化：中金、中信、广发受益于机构需求增加而份额提升；而中信建投、银河证券在该领域名义价值出现下降。
3. 经纪业务同质化：由于机构和高频交易占比增加导致费率下降，经纪业务的差异化竞争能力有限。

受益方向与风险：

1. 受益方向：具备强机构品牌影响力的券商预计在 2026 年将继续跑赢大盘。
2. 核心催化剂：关注 A 股融资制度改革、领先券商杠杆率上限提高以及衍生品监管政策的最终定稿。
3. 风险：市场波动导致估值下修。