台积电：晶圆级系统与先进封装后端技术更新

摘要： 本报告详细分析了台积电（TSMC）在先进封装技术（尤其是 CoWoS、SoIC 和 CoPoS）方面的产能规划与技术演进，并维持“增持”评级，目标价 NT$2400。

核心观点/结论：
台积电的结构性增长驱动力依然强劲，前沿工艺（N3/N2）的供应紧张预计将持续至 2027 年。AI 计算需求的持续上升将进一步推高先进封装能力的价值，公司在 HPC 和 AI 加速器市场的领先地位稳固。

经营与财务要点：

1. 产能预期上调：上调了 CoWoS 和 SoIC 的产能估计，预计到 2028 年 CoWoS 产能将达到 175K wfpm。
2. 财务表现预测：预计 2026/2027 财年美元收入增长约为 35%/30%。得益于 N3/N5 工艺超过 100% 的利用率以及高价订单（ASP premiums），预计 2026 年第一和第二季度的毛利率将达到 ~67%。
3. 技术路径：关注从 CoWoS 向 CoPoS（面板级封装）的演进，预计 CoPoS 将在 2028 年被采用并最终取代大型 AI 加速器的 CoWoS 封装。

催化剂与风险：

1. 催化剂：英伟达（Blackwell/Rubin 系列）、博通（TPU）等核心客户 AI 芯片的强劲出货及对先进封装的依赖。
2. 风险：AI 资本开支增长周期的持续时间存在不确定性，以及 2026 年下半年 PC 和智能手机需求疲软的潜在影响。