地产下行与消费螺旋：资产负债表冲击、政策缺口与修复路径

摘要： 本报告深入分析了房地产市场下行引发的资产负债表冲击及其对消费产生的负面螺旋效应。认为“保交房”任务的阶段性完成标志着风险出清进入下半场，但由于需求端去库存与价格再锚定尚未完成，当前经济处于底部修复期的中段，尚未进入上行周期。

行业主线：

1. 资产负债表冲击：测算本轮居民部门住房财富减损约 120 万亿元，叠加利息摩擦共计约 126 万亿元，导致年度消费缺口约 0.76 万亿元，推升通缩压力。
2. 风险形态切换：房地产风险处置已从“防止系统性失速”的危机模式，切换为“在可控区间内消化存量”的管理模式。

关键变化与分歧：

1. 供给与需求失衡：供给端出清进度靠前，新开工与投资深度下行；但需求端去化周期仍处高位，价格预期偏弱，导致“造血功能”梗阻。
2. 融资机制常态化：通过“白名单”机制实现了从“企业信用”向“项目闭环”的融资转移，有效收敛了交付尾部风险。

受益方向与风险：

1. 修复路径：建议采取“稳资产预期 $\rightarrow$ 财政投资于人（降低不确定性） $\rightarrow$ 重塑科技增长锚”的递进路径。
2. 核心风险：房地产价格修复弱于预期或库存去化不及预期，将强化负财富效应并延长通缩压力。