阿里巴巴（9988.HK）2026 财年一季度业绩前瞻分析

摘要： 摩根大通对阿里巴巴 2026 财年一季度业绩进行前瞻分析。认为短期内市场可能因客户管理收入（CMR）增长低于预期而产生压力，但核心电商 EBITA 的企稳是更重要的积极信号。

核心观点/结论：
维持“超配”评级。预计短期股价可能受 CMR 数据披露影响而表现不佳，但若公司能提供可比数据且投资者关注 EBITA 走势，下跌幅度将有限。长期核心风险在于 Qwen 项目的投入规模及其回报的不确定性。

经营与财务要点：

1. CMR 增长预期：预计报告 CMR 增长仅约 1%，显著低于市场共识的中高个位数增长，主因是新的商家激励计划导致收入重新分类为“反向收入”。
2. 云服务与 AI：预计云服务外部收入增长约 40%，符合预期，是估值重塑的基础。
3. 亏损预测：预计“其他业务”板块亏损接近 200 亿元人民币，主要由 Qwen 应用在春节期间的大规模用户获取成本驱动。
4. 财务预测调整：下调 2027 财年收入预期 2%，下调 2026/27 财年调整后 EPS 预期 7%，目标价由 205 美元/200 港元下调至 200 美元/195 港元。

催化剂与风险：

1. 关键催化剂：财报中是否披露剔除特殊因素后的可比 CMR 数据；管理层是否对 Qwen 业务给出明确的亏损减少计划或盈亏平衡时间表。
2. 核心风险：腾讯、百度在本地服务领域的竞争威胁；数字内容投资回报周期长导致利润承压；零售市场 GMV 增长可持续性不足。