📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： J.P. Morgan 首次覆盖天数智芯（Iluvatar CoreX），给予“增持”（Overweight）评级，目标价 620 港元。报告认为该公司在二线国产 AI 芯片供应商中具备竞争优势，主要得益于其灵活的代工供应能力以及对新推理范式的适配。
核心观点/结论：
- 供应瓶颈压力较小：公司产品组合允许其同时利用国内外代工厂产能，在 NVIDIA 供应不确定的背景下，产能可用性成为核心竞争力。
- 受益于推理新范式：天数智芯的 GPU 适合“预填充-解码（P/D）解耦”基础设施，能显著提升推理效率，有助于打入顶级云服务商（CSP）供应链。
- 估值具有吸引力：基于 20 倍远期 P/S 估值，较国内同行平均水平有 30% 的折价。
经营与财务要点：
- 增长预测：预计 2026-2028 年销售额复合年增长率（CAGR）为 102%，预计 2027 年实现盈利。
- 产品布局：核心产品包括用于训练和大规模推理的“天垓”系列及用于推理和边缘部署的“智铠”系列。
- 客户结构：正从细分应用场景向头部 CSP 客户拓展，以实现规模效应。
催化剂与风险：
- 催化剂：头部 CSP 客户的订单突破；2026 年下半年国产高性能 GPU 的量产爬坡。
- 风险：美国对代工服务的管控进一步升级；国产代工厂的生产良率不达预期；CSP 客户资本开支低于预期。