华润万象生活 (01209.HK) 深度研究报告：十四五完美收官，十五五增长动能充足

摘要： 广发证券对华润万象生活（01209.HK）进行业绩点评，认为公司“十四五”收官表现出色，核心净利润增长稳健且连续三年维持 100% 派息，未来“十五五”期间在商业拓展与高质量增长方面动能充足，维持“买入”评级。

核心观点/结论：

1. 业绩超预期：2025 年营收 180.2 亿元，核心净利润 39.5 亿元（同比 +13.7%），整体毛利率提升至 35.5%。
2. 估值与建议：公司具备“消费 + 高股息”稀缺属性，基于 2026 年核心净利润给予 25x PE，对应合理价值为 54.95 港元/股，评级维持“买入”。

经营与财务要点：

1. 商业航道：购物中心为核心驱动力，25 年零售额同店增长 12.2%，预计 26-28 年收入保持 12%-14% 的增长。
2. 物业航道：战略重心向城市空间转型，预计城市空间在 26-28 年将贡献较高收入增速（16%-26%），而社区空间增速放缓。
3. 生态圈业务：处于高速发展通道，预计 26-28 年收入维持 15%-30% 的增长。
4. 股东回报：公司派息慷慨，连续三年相对于核心净利润的派息率达到 100%。

催化剂与风险：

1. 核心风险：消费市场表现低迷影响购物中心表现；城市空间竞争加剧导致利润率承压；应收款项减值风险。