埃斯顿：工业机器人领导者，AI赋能应用发展潜力扩大

摘要： 高盛对埃斯顿进行研究分析，维持其 A 股“卖出”评级（目标价 16.6 元），同时首次覆盖其 H 股并评为“中性”（目标价 13.1 港元）。报告认为埃斯顿虽为国内工业机器人领军企业且具备长期 AI 潜力，但 A 股当前估值仍然偏高。

核心观点/结论：

1. 评级与估值：维持 A 股卖出评级，首次覆盖 H 股为中性。预计 2026-2030 年收入和净利润的年均复合增速分别为 15% 和 27%。
2. AI 发展潜力：公司在“物理 AI”领域有明确货币化路径，预计 2030 年 AI 相关收入占比可达 10%。潜力体现在：自主研发的人形机器人 Codroid、叠加在工业机器人上的 AI 软件包，以及更开放的 iER 工业机器人平台。

经营与财务要点：

1. 收入驱动：汽车及汽车电子已成为最大收入来源，其次为锂电和电子。公司通过激进的价格策略提升市场份额，目标在三年内将国内市场份额提升至 20%。
2. 利润率分析：尽管管理层目标是 2030 年营业利润率达到 10%，但高盛预测仅为 6.2%，对盈利改善步伐持谨慎态度。成本优化方向包括将欧洲生产线从德国移至波兰和中国。
3. 财务状况：预计 ROE 将从 2025 年的 2.4% 提升至 2030 年的 13.5%，H 股发行所得资金将用于偿债及产能扩张。

催化剂与风险：

1. 上行催化剂：机器人市场份额获取快于预期、利润率改善超预期、人形机器人研发及商业化进展超预期。
2. 核心风险：激烈的价格竞争导致毛利率承压、执行成本优化能力不足、人形机器人商业化渠道未能有效建立。