📰 研报摘要
查看全文 ➔摘要： 本报告认为 2025 财年结果确认了中国保险业基本面的决定性转折，核心指标如利润增长、新业务价值（NBV）以及股息分红均出现回升。报告探讨了从 P/B 转向 P/E 和 P/EV 估值锚点的逻辑，并分析了负债端成本下降及 CSM 质量改善对行业长期价值的支撑。
行业主线：
- 基本面拐点确认：2025 年盈利强劲增长，NBV 增长 45% oya，现金流状况改善，支撑资产负债表复合增长。
- 负债端成本优化：产品结构向分红险（Participating policies）转移，最低保证利率下调，有效降低了综合融资成本。
- 估值体系迁移：随着资本压力缓解和非标资产暴露下降，市场估值焦点预计将从 P/B 转向 P/E、股息率及 P/EV。
关键变化与分歧：
- 寿险与财险分化：寿险销售动能加速，预计 2026 年 NBV 持续增长；财险虽然 2025 年综合成本比表现良好，但受竞争加剧和监管限制，未来提升空间有限。
- 核心利润与会计利润脱钩：报告强调应关注核心利润（EV 释放及经营变动）而非易受股市波动影响的会计利润，以更准确判断分红能力。
受益方向与风险：
- 受益方向：首选中国人寿-H 和中国平安-A。看好具有强劲核心利润动能、透明分红政策及高效代理人渠道的公司。
- 核心风险：权益市场波动对资产负债表的冲击（目前权益持仓约 1.5 倍 BV）、分红透明度不足以及 1Q26 业绩可能因短期市场回调而承压。