康方生物（9926.HK）：管理层指引进入 NRDL 医保目录后快速放量

摘要： 本报告由德意志银行发布，对康方生物（9926.HK）给予“买入”评级，目标价 162.00 港元。报告认为公司在产品进入 NRDL 医保目录后将迅速加快发展步伐，核心产品销量持续增长。

核心观点/结论：
管理层目标是在进入医保目录后实现快速放量。尽管 2025 财年营收低于预期且亏损扩大，但核心产品 AK104 和 AK112 的销量增长显著，且管线产品上市预期明确。

经营与财务要点：

1. 营收规模：2025 财年营收 30.56 亿元人民币，同比增长 43.9%，产品销售额同比增长 49.6%。
2. 盈利能力：由于政府降价政策，毛利率（不含许可费）同比下降 6 个百分点至 77.8%；营业亏损扩大 46.7% 至 9.91 亿元，净亏损扩大 116.3% 至 11.13 亿元。
3. 费用支出：管理、营销及研发费用分别同比上升 45.5%、43.4% 和 32.6%。

催化剂与风险：

1. 新药上市：Gumokimab（IL-17 抑制剂）预计 2026 年获批；AK120（IL-4Ra 抑制剂）预计 2027 年获批。
2. 适应症扩展：AK104 在 NRDL 中新增胃癌和宫颈癌适应症，且海外 III 期临床已获 FDA 批准；AK112 获批 1L PD-L1 阳性非小细胞肺癌，且 SUMMIT 已向 FDA 提交相关上市申请。