美团（3690.HK）2025年Q4点评：维持GTV规模领先，盈利复苏路径更清晰

摘要： 高盛维持对美团的“买入”评级，目标价 112.00 港元。报告认为美团在 GTV 规模上维持领先地位，且外卖业务的盈利复苏路径更加清晰。

核心观点/结论：

1. 评级与目标价：维持“买入”评级，12个月目标价 112.00 港元。
2. 盈利路径：得益于用户基数的粘性、竞争对手（如阿里巴巴）追求盈利的目标以及政府对“反内卷”的关注，美团外卖的单位经济效益（UE）优势得以维持，盈利转折路径更清晰。

经营与财务要点：

1. 核心本地商业：4Q25 业绩基本符合预期。外卖业务在 4Q25 订单损失收窄，预计 1Q26 将进一步改善；即时零售（Instashopping）订单量和收入增长维持在 20% 以上的高位。
2. 到店、酒店及旅游（IHT）：4Q GTV 增速放缓至 10% 左右，利润率受低线城市占比提升及宏观因素影响降至 25%-26%，预计长期利润率潜力在 30% 左右。
3. 新业务：4Q 收入超出预期（273 亿元），主因 Keeta 海外业务增长。虽然启动成本导致 4Q 亏损高于预期，但 Keeta 在沙特阿拉伯预计在 2026 年底前实现盈利，且在巴西市场持续投入。
4. 技术进展：开发自有 Longcat 大模型，推出 AI 助手“小美”和“小团”，旨在将美团 App 升级为 AI 驱动的入口。

催化剂与风险：

1. 核心风险：竞争加剧影响增长或盈利复苏节奏；劳动力成本上涨；食品安全问题或监管收紧；Keeta 的投资规模超出预期。