安踏体育：实现整合市场的高质量成长

摘要： 中金公司维持安踏体育“跑赢行业”评级，目标价110.91港元。报告认为公司凭借多品牌矩阵、DTC模式及强大的执行力，在运动鞋服行业持续增长的背景下，能够有效满足多元化需求并提升市场份额。

核心观点/结论：

1. 竞争力深厚：公司依托清晰的战略执行、产品创新能力以及领先的DTC运营模式，构筑了核心竞争力。
2. 多品牌协同：通过安踏、FILA、迪桑特、可隆等品牌覆盖不同消费场景，2025年集团市占率（不含Amer）提升1ppt至21.8%，领跑行业。
3. 估值吸引力：预测2026/27年EPS为4.99/5.38元，当前股价对应较低的P/E倍数，具备上行空间。

经营与财务要点：

1. 业绩超预期：2025年收入同增13.3%至802.2亿元，剔除一次性贡献后归母净利润同增13.9%，主要得益于规模优势及高效运营。
2. 品牌表现分化：迪桑特成为集团第三个百亿品牌，可隆增长接近70%；FILA精准发力网球和高尔夫，维持高质量增长；安踏主品牌通过店型升级和产品迭代，跑赢同规模竞争对手。
3. 财务稳健：经营性现金流增长强劲，派息率维持在较高水平。

催化剂与风险：

1. 催化剂：安踏主品牌变革成效释放、FILA战略重塑、狼爪品牌在2H26的改造起色。
2. 核心风险：终端零售环境不及预期，行业竞争加剧。