拼多多——Temu 2025 年 12 月进展跟踪

摘要： 本报告由摩根士丹利发布，旨在跟踪拼多多（PDD Holdings）旗下 Temu 平台在 2025 年 12 月的运营进展。大摩将拼多多列为 Top Pick，维持“增持（Overweight）”评级，目标价 148.00 美元。

核心观点/结论：
分析师基于 DCF 模型给出 148 美元的目标价，较当前股价有 28% 的上涨空间。整体行业观点为“吸引力（Attractive）”。

经营与财务要点：

1. 用户规模高速增长：2025 年 Temu 全球 MAU 同比增长 76% 至 4.93 亿，其中拉美（+104%）和欧洲（+76%）增长强劲，而美国市场增速较为平缓（+3%）。
2. 短期趋势：2025 年 12 月全球 MAU 和 DAU 分别同比增长 41% 和 47%，显示出持续的扩张势头。
3. 财务预测：预计 2025 财年营收为 4,312 亿元，EPS 为 66.70 元；2026 财年营收预计增至 4,797 亿元。

催化剂与风险：

1. 上行催化剂：消费降级驱动用户增长快于预期；Temu 增长超预期且单位经济效益改善；竞争强度降低导致运营成本下降。
2. 下行风险：竞争加剧压低利润率；补贴常态化导致用户参与度下降；Temu 海外监管压力及扩张速度低于预期。