中国消费者：消费趋势路在何方？

摘要： 本报告由摩根士丹利发布，旨在分析中国消费市场的当前趋势及宏观驱动因素。报告对中国消费行业维持 In-Line 观点，认为 2026 年宏观环境将趋于稳定，但整体缺乏强力拉动，市场情绪依然脆弱且对催化剂敏感。

行业主线：

1. 宏观驱动分析：通过零售额、GDP、CPI 等关键数据跟踪，分析消费趋势。预计 2026 年通胀压力减轻，但居民可支配收入增长乏力，房产财富效应处于下行周期，对消费支撑不足。
2. 分领域趋势：重点探讨了线下服务消费的恢复、定价能力的修复以及海外需求的增长。零售数据呈现明显分化，化妆品、金饰等部分细分领域仍有韧性。

关键变化与分歧：

1. 行业分化加剧：餐饮业在执行力和成本控制上出现分化；运动服装领域在高端品牌与价值品牌之间存在增长逻辑的差异。
2. 估值与预期：消费股整体估值相对于历史水平较低，但盈利预期在不同细分赛道间表现不一。

受益方向与风险：

1. 受益方向：关注具备成本领先地位的餐饮龙头（百胜中国）、增长回归的餐饮品牌（海底捞）、品牌升级的啤酒企业（华润啤酒）、供应端出清的乳业（蒙牛、伊利）以及海外增长强劲的 OEM 和 IP 品牌（申洲国际、泡泡玛特）。
2. 风险：宏观经济复苏节奏低于预期、消费者信心持续低迷、终端资本开支波动。