敏实集团首次覆盖报告：电池盒欧洲出海贡献增量，机器人&液冷&低空布局可期

摘要： 本报告首次覆盖敏实集团（00425.HK），给予“买入”评级。认为公司兼具电池盒业务带来的核心增长（$\alpha$）以及在智能机器人、服务器液冷、低空经济等新兴领域打造的第二成长曲线（$\beta$），有望打开营收与估值天花板。

核心观点/结论：

1. 电池盒业务贡献核心 $\alpha$：作为全球最大的电池盒供应商，公司深度绑定大众、宝马、奔驰等欧洲品牌，将直接受益于欧洲汽车市场电动化转型提速。
2. 前瞻布局打造 $\beta$ 曲线：公司通过与智元机器人、亿航智能等头部企业战略合作，在人形机器人关节模组、服务器液冷组件及低空飞行器机体/旋翼系统领域快速布局，拓展非车端增量。
3. 盈利预测：预计 2025-2027 年公司营收分别为 261/301/348 亿元，归母净利润 27.2/32.3/37.3 亿元。

经营与财务要点：

1. 业务结构优化：电池盒业务营收占比稳步提升（2025H1 达 29%），且在手订单占比高达 53%，盈利能力随规模效应提升而改善。
2. 全球化布局成熟：海外营收占比已提升至 65%，具备强大的全球交付能力和客户基础。
3. 技术壁垒：拥有专利配方的高性能铝材在压溃和冲击性能上领先全球第一梯队供应商。

催化剂与风险：

1. 催化剂：业绩表现超预期；机器人、低空飞行器、服务器液冷等新兴领域订单落地；欧洲电动化转型速度超预期。
2. 风险：新能源汽车及欧洲电动化销量不及预期；中美贸易摩擦；汇率波动；铝材等原材料价格上涨。