债市机构行为分析：负债重塑与“新旧交替”

本报告系统梳理了中国债市各参与机构（商业银行、保险、公募基金、理财、券商）的行为研究框架、配债驱动机制及边际变化。报告认为，当前债市机构行为正在经历负债端重塑与策略迭代：商业银行从“扩表买债”转向扩表末尾，且存款非银化导致定价力量从银行转向非银机构；保险机构在资产荒背景下刚性增配超长利率债，并利用分红险产品拓宽风险承受空间；公募基金呈现工具化演变，交易属性与顺周期行为显著，顺应“固收+”迁移趋势；理财机构受净值化监管约束，配置以固收为主，强调低波动稳健策略；券商自营作为交易型资金，通过高杠杆与灵活久期博弈，从信用杠杆策略向超长债多空博弈切换。整体而言，机构负债久期、成本刚性与监管约束共同构成了配债行为的底层逻辑。