摩根士丹利：中国大模型行业——告别价格战，进入“智能决胜”时代

本文指出中国大模型行业正经历从“价格竞争”向“智能决胜”的商业化转型。报告认为三个趋势支撑了这一观点：一是行业定价趋于理性，DeepSeek 等厂商 API 提价信号明显；二是开源模型商业化限制趋严；三是模型参数规模迈向 2T 以上大参数时代。随着训练和算力门槛提高，头部厂商的竞争护城河将加深，利好资源充足的领先者。大摩看好 Z.ai（智谱AI）和 MiniMax，认为两者正在形成“更强模型能力→更高商业化收入→更多资金与算力投入→持续技术迭代”的良性飞轮。Z.ai 凭借 GLM-5.2 表现和融资能力，获上调目标价至 1,700 港元；MiniMax 虽受短期解锁压力和 M3 产品反馈影响，但具备多模态布局及后续 M3 Pro 催化，维持乐观态度。