万国黄金集团（3939.HK）首次覆盖：金岭扩产启新程，产能释放铸金辉

本报告对万国黄金集团（03939.HK）进行首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。公司核心资产为所罗门群岛金岭金矿，随着选矿厂产能由 350 万吨/年扩建至 1350 万吨/年，以及紫金矿业战略入股协同赋能，公司黄金主业进入高增长轨道。截至 2025 年底，金岭矿资源量及储量分别增长至 403.4 吨和 241.9 吨，产量与盈利能力显著提升。公司现有业务形成“新庄矿贡献稳定现金流+金岭矿提供核心增长弹性”的结构，同时积极推进西藏昌都哇了格铅银矿的探转采工作。预计 2026-2028 年归母净利润分别为 23.5/48.4/69.4 亿元，对应 PE 分别为 23.3/11.3/7.9 倍。核心风险包括贵金属价格下行、矿山安全事故、项目所在地政策及税收变化、项目建设进度不及预期及汇率风险。