蜜雪集团：供应链筑基，雪王IP为矛，国民饮品走向世界

摘要： 本报告对蜜雪集团进行深度研究，维持“买入”评级。公司通过“高质平价”的核心主张，依托深度垂直整合的自有供应链和极强的品牌IP影响力，在现制茶饮和现磨咖啡（幸运咖）领域构建了极高的竞争壁垒，并展现出强劲的国内外扩张潜力。

核心观点/结论：

1. 极致性价比构建护城河：公司通过大规模自产食材（核心食材100%自产）和高效物流体系，将成本控制在行业极低水平，实现了“高质平价”的商业闭环。
2. 规模效应与份额提升：凭借庞大的门店网络（超4.6万家）和标准化的加盟管理，公司在平价赛道占据绝对领先地位，且在国内下沉市场及东南亚市场仍有显著增长空间。
3. 双品牌协同驱动：主品牌蜜雪冰城夯实茶饮基础，子品牌幸运咖精准卡位低线咖啡市场，共同提升品牌覆盖率。

经营与财务要点：

1. 营收模式：采用连锁加盟模式，收入核心来源于向加盟商销售商品（食材、包材）和设备。
2. 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为58.5亿、65.2亿、73.0亿元，同比增速维持在双位数。
3. 品牌资产：雪王IP已成为现象级符号，小程序会员数突破3.15亿，形成了强大的私域流量池和复购基础。

催化剂与风险：

1. 催化剂：海外市场（日韩、美洲）的进一步拓展；供应链能力的产业化输出。
2. 核心风险：行业竞争加剧导致利润承压；消费需求疲软；海外扩张节奏低于预期；品牌价值受损。