哔哩哔哩盈利拐点确立，广告与游戏双轮驱动驱动价值重估

报告认为哔哩哔哩已确立盈利拐点，2024Q3实现盈亏平衡，预计2026年营收约333亿元，Non-GAAP净利润约31亿元。核心增长驱动力为广告与游戏双轮驱动：广告业务在AI提效下增速跑赢流量增速，且Adload仍有翻倍空间；游戏业务凭借《三国：谋定天下》验证长线潜力并重回增长，未来储备有《三国百将牌》等新作。公司得益于PUGC模式的内容成本优势，毛利率从2022年的17.58%显著提升至2026Q1的37.11%。用户端DAU达1.15亿，粘性维持高位。基于2026年Non-GAAP净利给予20倍PE，目标价171港元，建议关注Q4新游上线催化。