中国大宗商品 2025 年实际盈利回顾及行业展望

摘要： 本报告回顾了 2025 年中国大宗商品（包括煤炭、水泥、钢铁、纸包装）板块 20 家覆盖公司的实际盈利情况，并对未来行业趋势进行了展望。整体来看，各板块表现分化，其中煤炭板块获上调盈利预测，而水泥和钢铁板块则面临需求疲软或利润率承压的挑战。

行业主线：

1. 煤炭板块：看好煤炭及煤化工产品价格前景，尤其是高油价背景下的需求空间，盈利预测上调 3%-15%。
2. 水泥板块：虽然 2025 年部分公司盈利超预期，但受建筑市场疲软影响，未来盈利预测大幅下调 7%-53%。
3. 钢铁板块：利润率持续承压，产能控制和减产措施执行延迟拖累行业盈利能力。
4. 纸包装板块：国内纸浆产能大规模扩张带来供给压力，行业利用率低位运行，利润率面临下行风险。

关键变化与分歧：

1. 煤价预期上调：将 2026 年下半年至 2027 年的基准煤价（QHD5500）预测从 750 元/吨上调至 850 元/吨。
2. 水泥需求节奏：市场对短期需求持悲观态度，但预计 2026 年下半年随着基建融资支持增加，需求和利润率将企稳。

受益方向与风险：

1. 受益方向：维持中煤能源、海螺水泥、中国建材的“买入”评级；将马钢股份 H 股评级上调至“中性”。
2. 核心风险：建筑市场需求弱于预期、产能控制执行延迟、纸浆供给过剩导致成本优势减弱。