软件行业：人工智能时代的护城河与发展路径

本报告基于人工智能时代背景，提出了“护城河与发展路径”（Moat & Journey）的评估框架，旨在识别在软件行业演进中具备经营韧性与成长潜力的标的。报告认为，AI 正在重塑软件行业，初期增长受益于数据现代化与基础设施构建，随着 AI 应用成熟，软件厂商正从单纯的“按席位计费”向结合消费与价值交付的混合模式转型。报告维持软件行业“Attractive”评级，重点推荐同时具备强大护城河（Moat）与领先 AI 适应路径（Journey）的“高定力”厂商。重点超配标的包括 Microsoft、Palo Alto Networks、CrowdStrike、Shopify、Cloudflare、ServiceNow、Datadog 和 Snowflake。针对软件开发、网络安全及应用软件三大子领域，报告进行了周期演进分析，指出基础设施与安全软件已进入 AI 变现的中期，而应用软件仍处于周期早期。估值框架方面，报告建议根据 maturity 水平进行分层评估，成熟软件锚定 GAAP 市盈率，高成长软件参考 EV/毛利与 Rule of 40。