老铺黄金（6181.HK）：金价回调压制销售但支撑毛利，下调盈利预测与目标价

摘要： 高盛维持对老铺黄金的“买入”评级，但将其目标价从 1,108 港元下调至 650 港元，并下调了盈利预测。报告认为金价回调对以固定价格销售为主的老铺黄金构成销售压力，但客观上支撑了毛利率。

核心观点/结论：

1. 销售承压：金价回调导致固定价格产品竞争力下降，2Q26 天猫旗舰店销售额同比下降 63%，增长动能放缓。
2. 毛利支撑：得益于有利的库存采购价格，金价下跌在一定程度上支撑了毛利率，预计 2H26 毛利率可达 48%。
3. 估值调整：由于增长预期放缓，将 2026E PE 倍数从 20x 下调至 13x，但认为当前 7x P/E 已反映部分压力，且约 10% 的股息率具有吸引力。

经营与财务要点：

1. 业绩修正：将 2026 年盈利预测下调 9% 至 80 亿元，2027-28 年预测分别下调 19%-22%。
2. 定价策略：公司正在通过推出新产品及增加会员折扣等方式测试较低价格区间，以刺激需求。
3. 竞争优势：在古法金领域拥有领先的品牌认可度和规模效应，店效远高于同行（如 Jemper）。

催化剂与风险：

1. 催化剂：金价企稳或回升、新产品推出及价格调整带来的需求回升、分红派息。
2. 核心风险：金价持续大幅下跌、奢侈品消费监管环境趋严、地域集中度风险以及 IPO 锁定期满后的份额压力。