宏观基本面与 A 股基本面差异及全球资产配置交流纪要

摘要： 本次交流重点讨论了宏观基本面与 A 股基本面的脱钩现象，分析了当前经济“量探底、价探顶”的特征，并对二季度 GDP、PPI 及全球资产配置主线进行了研判。

核心观点：

1. A 股基本面已完成新旧切换：A 股非金融营业利润中，地产、基建、建材的权重已从 2022 年前的 35%-40% 降至 15% 以下，而新经济（信息技术、高端装备制造等）占比已升至 35%-40%，导致 A 股基本面与宏观基本面出现侧重不同的脱钩现象。
2. 宏观特征与前瞻：二季度呈现“量下探、价触顶”、“外需强、内需弱”、“中游强、消费弱”的特征。预计二季度 GDP 增速在 4.3%-4.5% 见底，PPI 同比在 6 月见顶（约 4.0%-4.1%）。
3. 货币政策逻辑变化：央行关注“向新效优”，贷款弱是结构转型的正常结果，不再是触发货币政策宽松的唯一前提。

论据支撑：

1. 出口韧性：中游制造出口依然是经济中最好的部分，符合海外供应链备份及国防军备增支逻辑。
2. 全球资产动态：WTI 原油战争溢价归零；美股呈现极高的资金流入但内部相关性降至低位，超大市值股票主导指数；日元受美日利差影响，加息对汇率提升作用有限。
3. 资金面：沪深 300 与中债相关性创 2017 年以来新高，显示流动性充裕共同推升 A 股科技板块与债券价格。

局限性/风险：

1. 地缘冲突：中东等地区冲突反复可能导致油价回升，影响 PPI 走势。
2. 外部冲击：海外经济增长动能疲软及经贸摩擦可能对出口产生冲击。
3. 估值焦虑：美股科技股波动率攀升，反映市场对 AI 泡沫的焦虑。