倍加洁：AKK 益生菌前景广阔，善恩康业绩高弹性

摘要： 本报告首次覆盖倍加洁，给予“增持”评级。公司在维持个护 ODM 业务稳健增长的同时，通过控股子公司善恩康深入布局第二代益生菌 AKK 赛道，凭借高毛利产品和产能扩张，有望显著提升整体盈利能力与成长空间。

核心观点/结论：

1. AKK 业务成为新增长极：AKK 菌作为第二代益生菌，具备减脂提代谢功能，在体重管理等领域需求旺盛。其毛利率高达 80% 以上，收入占比已由 2025 年的 13% 提升至 26Q1 的 34%，显著带动公司净利率上升。
2. 基本盘稳固且有弹性：口腔护理与湿巾 ODM 业务构成基本盘，牙膏、牙线等新类目增长迅速；自有品牌 HEY PERFECT 战略升级，亏损持续收窄。

经营与财务要点：

1. 产能与客户突破：善恩康 2026 年 6 月底原菌粉产能将由 40 吨提升至 100 吨，并新开拓 Swisse 等国际大客户，突破此前产能瓶颈。
2. 外延投资收获期：持股 33.86% 的薇美姿在 2025 年实现扭亏，贡献投资收益 1590 万元。
3. 财务预测：预计 2026-2028 年归母净利润分别为 1.38 亿、1.63 亿、1.93 亿元。

催化剂与风险：

1. 催化剂：AKK 业务收入占比持续提升、新产能高效释放、灭活 AKK 菌新食品原料申报进展。
2. 风险：下游竞争加剧导致客户流失；跨境政策不确定性影响善恩康业绩；薇美姿经营波动导致长期股权投资减值。